在公司的独立董事接连选择辞职，大股东股权被轮候冻结之后，依旧盈利乏术的杭州天目山药业股份有限公司（下称“天目药业”）不得不选择将其旗下相对优质的保健品业务出售，以保障2011年度经营的正盈利，然而这一最后的博弈却还是遭到了来自监管部门的调查，已经披星戴帽的天目药业正面临着日益严峻的退市危机。

最后一根稻草

今年1月20日，天目药业对外发布了其2011年度的业绩公告，公告称：2011年度，天目药业的经营业绩实现了扭亏为盈。这对于已经披星戴帽的天目药业来说，无疑是刻意求之的一种结果，已经连续两年亏损的天目药业，根据上交所的上市规则，如果2011年度的经营业绩还是亏损的话，将不得不面临被退市的尴尬命运。

在天目药业的业绩公告中，公司认为2011年度实现扭亏的主要原因是“报告期内，公司调整了销售管理模式，不断完善内部控制制度，降低生产成本，压缩费用支出，使得销售业绩有一定幅度的增长，同时公司获取了一定数量的投资收益，因此实现扭亏为盈。”而事实上，“一定数量的投资收益”在天目药业2011年度实现扭亏的过程中无疑扮演着举足轻重的角色。

根据天目药业2011年度半年报的数据，2011年上半年公司累计实现主营业务收入13748万元，完成计划的52.88%，与2010年同期相比增长了22.34%，然而，归属于母公司的净利润却只有区区的36.13万元。1至9月份，公司归属于母公司的净利润也只有30.4万元，微薄的盈利显然加大了公司退市的风险。

从2011年6月的下旬开始，天目药业就接连出现董事和独立董事辞职的现象，先是公司董事梁满初、梅欣、郑涛因个人原因辞去董事职务，此后，7、8月间，公司的独立董事颜春友、吴晓波也接连因个人原因相继辞职。企业决策层的大幅动荡似乎在预示着公司经营上存在着某种不为人知的秘密。

2011年12月3日，天目药业对外发布了关于转让旗下两家子公司股权的公告，公告称公司第七届董事会同意以人民币1500万元的价格向杭州誉振科技有限公司转让公司旗下全资子公司杭州天目保健品有限公司和杭州天目山铁皮石斛有限公司100%的股权。选择此时出售旗下的资产，天目药业很显然有断臂求生的意图。

就在今年1月下旬，天目药业发布业绩公告后不久，2月份，坊间传闻证监会正在对天目药业的财务进行调查，而调查的核心就在于去年12月份天目药业突击的资产转让。其被质疑的疑点有二：一是作为资产受让方的杭州誉振科技，其注册资本只有300万，2010年的总资产也不过269万元，却能支付1500万元购买数倍于自身的资产；二是天目药业旗下的两家公司在出售时均已是资不抵债却以注册资本出售，存在利益输送的嫌疑。其实这一幕在2010年的年报预告中就曾出现，2011年初，天目药业预计公司2010年度的营业业绩为盈利，然而在遭到调查之后，2011年4月，天目药业不得不澄清其业绩公告，将之前的盈利变为了亏损5224.3万元。

3月17日，天目药业发布了停牌公告，公告称接到了大股东杭州现代联合投资有限公司（下称“现代联合”）来函：现代联合正在筹划与本公司有关的重要事项，为保护投资者利益，从3月19号起停牌。

有知情人士透露，天目药业此次停牌应该是大股东为公司摘帽在做准备。而不管如何，这无疑已经是天目药业能否保住上市的最后一根稻草。

脆弱的盈利

盈利，似乎已经成了天目药业头上挥之不去的魔咒。据记者的初略统计，2003年至2010年，天目药业累计亏损17533万元，而税后净利润却仅有区区的2976万元，8年间，公司累计净亏损14557万元。

作为老牌的中成药生产企业，1993年便已经上市的天目药业曾是杭州市第一家上市公司，全国第一家中药制剂上市企业。据天目药业官方网站的资料显示：公司拥有各类药品批准文号127个，其中列入医保目录品种79个，国家一类生物新药1个，国家中药保护品种7个，药品剂型齐全，不仅有膏、丹、丸、散等传统剂型，还有针、片、胶囊、冻干粉针等现代剂型。然而就是这样一家基本面还算不错的企业，连续多年却始终营收乏力。据记者的统计，自2005年以来，公司的营业收入始终徘徊在24000万左右。

2006年，杭州现代联合投资公司（下称“现代联合“）与杭州天目山药厂签订股权转让协议，转让协议生效后，现代联合成为了天目药业的第一大股东。

在现代联合接手以后，为了提高公司的营收，同时为了实现股权改革时的承诺，天目药业对外进行了一系列的投资。2006年公司与关联方山东现代投资集团有限公司共同投资建设山东天目医药物流项目，开始涉足医药物流行业；2007年公司与上海徐汇国有资产投资经营有限公司、上海松山房地产开发有限公司等单位或自然人共计13位共同出资组建上海领汇创业投资有限公司，涉足投资领域；2009年公司出资500万元投资设立杭州天目铁皮石斛专卖连锁有限公司，主要是从事保健类产品铁皮石斛的销售。

然而，一系列的对外投资，不仅没有提升公司的业绩反而使其营收一路下滑。据公司历年的年报数据显示，2007年公司的营业收入还有2.65元，2008年时已经降为2.53亿元，2010年的营收更是降至2.34亿元。除了营收下滑之外，这些投资不仅没有增厚公司的盈利，倒是成为了天目药业盈利进一步下落的助推器。以公司近年来一直着力打造的保健品业务为例，2010年，天目药业企业的保健品公司实现利润为-338万元，2011年则同样是-287万元。伴随着多元化投资项目的相继失败，天目药业近年来接连出现巨额亏损，2009年，公司亏损了7532万元，2010年，这一亏损额度更是达到了8830万元。

资本的玩具

据业内人士分析，天目药业大股东迷恋资本运作而不善于实业运营是导致公司连年亏损的重要原因。据记者的了解，天目药业大股东现代联合是一家以商业地产为依托，集市场商贸业、金融业、医疗保健业、文化产业为一体的企业集团，其实际控制人名叫章鹏飞。据相关媒体的资料，章鹏飞是一名画家出身，1988年时，拿10万元钱创办了一家经营装饰材料的公司，也就是现代联合的前身，此后经过一列席的扩张，逐步涉足物流、汽车贸易、文化传播等多个行业。

而这期间，一个小插曲是，90年代初，章鹏飞曾拿出20万元注册了与“现代”有关的198个商标，涉及文化、旅游、工艺品等43个类别。2000年以后，韩国现代集团进军中国市场的时候，章鹏飞仅转让了与汽车一个类别的商标权便换回了4000万元的收益。很显然，善于投机无疑是章性格中的重要一面。

2006年，章鹏飞通过控股天目药业的方式进入医药保健行业，同时通过天目药业将触角延伸到了资本市场领域。据此前媒体的报道“在章鹏飞的思维里，天目药业只是一个开始，现代集团还应该拥有一家国际上市公司。”章鹏飞给现代联合规划的发展模式是“两条腿走路”模式：其一是产业品牌，其二是资本品牌。由此，可以推断出，章鹏飞购入天目药业与其说是为了进军医药保健行业，不如说是为了借其搭建自己的资本平台。

此后，章鹏飞对天目药业的运作似乎也印证了这一点。自从控股天目药业以后，现代联合在天目药业的股权成为了章鹏飞对外借款的工具，据记者的初略估计，自2006年至2011年，章鹏飞质押其拥有的天目药业股权的次数达8次之多，其股权先后被出售、稀释和冻结，至2011年，其股权被轮候冻结也已达到四次。

2010年，证监会对天目药业的财务进行稽查，稽查结果显示，2006年至2009年，控股股东现代联合累计非经营性占用上市公司资金达到14403万元。2011年，证监会对天目药业及其董事会做了相应的处罚通告，给予天目山药业警告并处以40万元罚款，给予章鹏飞警告，并处以30万元罚款，实施5年市场禁入。

大股东的忽视经营以及不断的抽血，无疑是导致天目药业衰落的重要原因。 2011年12月，也许是为了出于保住上市资格的目的，天目药业又将其旗下最具成长性的保健品业务全盘出售。此时的杭州天目山药业已如一个重症病人一般颤颤巍巍。

2011年12月20日，天目药业发布股权变动公告称：接到公司股东深圳诚汇投资企业（有限合伙）、深圳长汇投资企业（有限合伙）、深圳城汇投资企业（有限合伙）通知，上述三家公司作为一致行动人，于 2011 年 7 月 28 日—2011 年 12 月 16 日通过上海证券交易所证券交易系统集中竞价交易增持了本公司股份525万股。目前三家合计持有天目药业股份1218万 股，占公司总股本的 10.001%。据记者的了解，上述三家企业渊源甚深，其执行事务合伙人委派代表都为宋晓明，属同一个人。

事实上，自2011年7月以来，以深圳诚汇投资企业（下称“诚汇投资”）为代表的这三家企业已经分多次增持天目药业的股份。2011年12月30日，上述三家公司又再次增持天目药业股份92万股，持股比例达到10.76%，成为公司第二大股东。

据相关资料的显示，诚汇投资主要从事股权投资和投资管理，其大股东是深圳长城国汇投资管理有限公司，很显然，一场针对天目药业的新的投资游戏似乎已经拉开了序幕，而对于天目药业而言，很可能再一次成为资本玩家手中游戏的砝码。